Borsalar ve krizler

16/02/2018 Cuma
Borsalar ve krizler

Şubat’ın ilk on gününde uluslararası borsalarda panikler yaşandı. Şok, Wall Street’te başladı. S&P endeksi, Ocak sonu ile 7 Şubat arasında New York borsasında %10’u aşan bir değer kaybı belirledi ve hisse senedi piyasalarında uzunca süren bir yükselmenin son bulduğu ileri sürüldü.

12 Şubat Pazartesi çalkantı hafifledi. Borsa, önceki zirveye göre %7,5 civarında bir gerileme sonunda yeni bir patikaya yerleşmiş göründü. Endişeli, korkulu birkaç gün yaşandıktan sonra…

Bu çalkantı, dünya ekonomisine ilişkin iyimserlik ortamı yaygınlaşırken patlak verdi. Günümüzün finansal sisteminin bazı özelliklerinin yeniden algılanmasına da vesile oldu.  

Bu doğrultuda birkaç gözlem yapalım.

Şişen servetler, aksayan kazançlar…

Finansallaşmış bir sistemde mülkiyeti temsil eden kâğıttan varlıkların artışı, üretimdeki büyümeyi fazlasıyla aşabilir mi? Örneğin toplam finansal servet ile millî gelir arasındaki bağlantının zayıflamasından söz ediyorum. Stoklar (servet), akımları (gelirleri) aşar; ama, ne kadar?

Kapitalizmin yapısal olgunlaşması bu tür bir dönüşümü de içerir. Tarımda, ticarette, zanaatte şirketleşme geliştikçe “finansal” varlık türleri oluşur; yaygınlaşır.  

Batı kapitalizmi bu aşamayı geride bırakmıştır. Dolayısıyla, finansal servetler ile üretim tabanlı gelir akımları arasında istikrarlı bir bağlantının oluşması beklenir. Ne var ki, son elli yıl boyunca, finansal sistem adeta kendi başına şişmekte; bazen balonlaşmaktadır. Neden? Geleneksel kurumsal bankacılığı tasfiye eden ve tüm alacakları (varlıkları) ve borçları alınıp-satılan metalara dönüştüren ölçüsüz bir finansallaşma yüzünden…

“Her çıkışın bir inişi vardır”; ama aynı noktaya dönülmeden… Balonlar bazen sönmüş, bazen patlamış; ama artış eğilimi egemen olmuştur.

Bu haftaki borsa çalkantısı da 2008 krizini izleyen finansal şişmenin zirvesinde patlak verdi. Evveliyatı nedir? Doug Henwood, yararlı bir özet veriyor (LBE News, 8 Şubat).

Bir şirkete ait hisse senedinin “yükseklik” derecesi nasıl ölçülür? Fiyatını (F’yi) sağlayacağı umulan kâr, kira benzeri yıllık kazanca (K’ya) bölünüz. Brüt servet stoku ile gelir akımı karşılaştırılıyor. Elde edilen amortisman oranı (F/K) bir ölçüttür.  

Nobel ödüllü Robert Shiller, F/K oranını 1880 ile günümüz arasında New York borsasında işlem gören tüm hisse senetlerini kapsayan bir endeksle hesaplıyor. Belli bir yıla ait fiyatları, önceki on yılı kapsayan ve enflasyondan arındırılmış kazançların ortalaması ile karşılaştırıyor. 1950 sonrasının ortalama F/K oranı 17 olarak belirleniyor. Ocak 2018’deki oran ise 33,8’dir.

Bu değer, Shiller’in 157 yıllık serisinde sadece bir kez (Aralık 1999’da 44,2 ile) aşılmıştır. 2007’deki tırmanış, bu düzeye ulaşılmadan finansal krizle son bulmuş. Büyük buhranın arifesini simgeleyen Eylül 1929’da ise F/K 32,6’ya tırmanmış.

“Amortisman süresi” olarak da yorumlanabilecek olan F/K değerlerinin tersi, yıllık getiri oranlarıdır. Buna göre, New York borsasının 1950-2017 ortalaması yıllık %5,9; Ocak 2018 ise %3’lük getirilere tekabül ediyor.

Borsanın “yükselme derecesi”ni, bir başka servet/gelir ölçütü de yansıtabilir: Hisse senetlerinin toplam değerinin milli gelire oranı… Henwood, 1952-2017 döneminde New York borsası ile ABD milli gelirine bakarak bu oranın seyrini veriyor. İlk otuz yıl boyunca %50’yi aşmayan bu oran, neoliberalizm sonrasında hızla tırmanmıştır. 2000’de %175 ile zirveye çıkmış; 2008 krizinde yüz puanlık aşınma, 2017’de hızla telafi edilmiş; önceki zirveye yaklaşılmıştır.

Şubat’ta patlak veren borsa şoku, bu oranı birkaç puan (tahminen %160 altına) indirmiştir. Kalıcı olup olmayacağını göreceğiz.

Ya kârların seyri?

F/K oranının paydasında yer alan şirket kazançlarının ana öğesi kârlardır. Kârların seyri, hisse senetlerini çekici kılmış mıdır? Bu alımların finansmanına da katkı yapmış mıdır? Henwood, bu sorulara da ışık tutuyor.  

Krizi izleyen üç yılda (2009-2012’de) vergilerden sonraki şirketlerin kârları yüzde 55 artmış; ücret ödemeleri ise %12’lik artışla sınırlı kalmıştır. Artan şirket kârlılığı, hisse senetlerine talebi de kamçılamıştır. S&P’nin Wall Street endeks değeri aynı üç yılda yüzde 85 tırmanmıştır.

Kâr artışları 2012 sonrasında önce yavaşlamış; sonra gerilemiş; kâr oranı da 2014 sonrasında düşmüştür. Henwood, finansal olmayan ABD şirketlerinin 2012 sonrasında 8 trilyon dolarlık kâr elde ettiğini ve sadece 2 trilyon dolarlık net yatırım yaptığını belirlemiş. Geri kalan 6 trilyon dolar hissedarlara ya temettü olarak dağıtılmış, ya da hisse senedi alımlarının ve şirket birleşmelerinin finansmanına tahsis edilmiştir.

Henwood, şirket kârlarının, burjuvazinin sınıfsal işlevi olan sabit sermaye birikiminin dışına taşmasına dikkat çekiyor: “Mülk sahibi sınıf, gelecekle ilgilenmeye son vermiştir. Bu tür bir kapitalizmin mükemmel temsilcisi Trump’tır.”

Amerika’ya özgü borç tuzağı

Kâr oranlarındaki aşınma borsaya yönelişi frenlememiştir: Son üç yılda da hisse senedi alımları, kârları aşan bir tempoyla yükselmiştir. Borsaya girişler, dış yatırımları, millî geliri, kârları ve diğer gelir akımlarını nasıl aşabilir? Ancak borçlanılarak…

Şirket borçlanmaları, bir başka kâğıttan dünyayı besler. Devlet, şirket ve kişi borçlarından oluşan trilyonlarca dolarlık tahvil, senet ve bono piyasaları… Finansallaşmış bir kapitalizmin kritik özelliği buradadır. Mülk sahiplerinin net serveti, borçları dikkate alınınca aşınır; “eksi” dahi olabilir. Bu aşınma rantiyelerin, alacaklıların varlıklarındaki artışa tekabül eder.

Borç kâğıtlarından oluşan dünya, kendine özgü bir alandır. Borçlanma nedeniyle tahvil arzı arttıkça, mevcut tahvillerin fiyatları da düşer. DAVOS Forumu’nun yayımladığı 2018 Risk Raporu’na göz atalım: “2017’de 9 trilyon (dokuz bin milyar) dolarlık tahvil, piyasalarda negatif getiri ile dolaşımdaydı.” Niçin? Düşen tahvil fiyatları, faiz eklendiğinde dahi alım bedelini karşılayamayacaktır.

Piyasalarda tahvil fiyatlarının düşmesi, borçlanma faizlerinin yükselmesi anlamına gelir. 10 yıllık ABD tahvil faizleri önemli bir göstergedir ve kritik eşik %3’tür. 2 Şubat tarihli Financial Times’da John Authers, bu bilgiyi ABD’ye taşıyor: “Faiz getirileri hızla yüzde 3’ü aşarsa, ABD şirketlerinin yüzde 12’si zombileşecektir; yani, kazançları, faiz ve vergi ödemelerini karşılayamayacaktır. Faizlerde hızlı bir artış, onlar için yıkımdır.”

Niçin? Sadece yeni borçlanma maliyeti arttığı için değil. Daha da önemlisi, piyasa tahvil faizlerinin artması, servetleri tahvillerden oluşan çevrelerin portföylerindeki tahvil değerlerini düşürecektir… Ucuzlayan kâğıtlar, tahvil sahiplerinin varlığını aşağı çekecek; “rantiye zombiler için de negatif getiriler” söz konusu oluşacaktır.

Authers’in makalesinin yayımlandığı gün, ABD 10 yıllık tahvil faizleri %2,8’i aştı. Bir yıl önce bu oran %2,4’tü. Bu “küçük” fark, tahvil değerlerinde milyarlarca dolarlık aşınma anlamına gelir. Bu “kötü” habere, ABD ücretlerinde %2,9’luk bir artış bilgisi eklendi. FED’in faiz artışlarını tetikleyecek bir istatistik… Bu iki olumsuz bilgi, 2-12 Şubat’taki borsa çalkantısının tetikleyicisi oldu.

Çalkantının bitiminde (13 Şubat’ta) Financial Times baş yazarı Martin Wolf, Batı dünyasında ve ABD’de şirket borçlarının millî gelire oranındaki artışları, potansiyel finansal krizlerin kaynağı olarak vurguladı. Ona göre borsalardaki Şubat şoku, bu tehlikelere dikkat çektiği için yararlı olmuştur:“Piyasalarda aşırı iyimserlik keyif vericidir, ama tehlikelidir; abartılı risk almaya, varlık fiyatlarında balonlaşmaya, finansal krizlere yol açabilir. Geçen haftaki çalkantı gerekliydi; keşke daha önce olsaydı. Biraz korku piyasalar için iyidir.”

Biz de, borç tuzağına teslim olmuş; giderek parazitleşmiş bir kapitalizm için “korkunun ecele faydası yoktur” diyelim.  

ÖNCEKİ YAZILARI